الهندسة المالية الأسس العامة و الأبعاد للتمويل الاسلامي

مشرف عدد الرسائل : 2822 تاريخ التسجيل : 23/12/2007

الهندسة المالية

الأسس العامة والأبعاد للتمويل الإسلامي

بقلم د. أبو ذر محمد أحمد الجلي

ظهر في السنوات ألاخيره مفهوم جديد في عالم المال بشقيه العلمي والأكاديمي وهو مفهوم الهندسة المالية (financial engineering) وقد عرف مفهوم الهندسة المالية على انه يرجع إلى توليد (خلق ) أدوات أو أوراق مالية جديدة . أي انه يعنى في مجمله إستنباط وسائل أو أدوات مالية جديده لمقابلة إحتياجات المستثمرين أو طالبي التمويل المتجددة لأدوات التمويل التي تعجز الطرق الحالية عن الإيفاء بها.

وقد أدى لظهور هذا المفهوم وساعد على تنزيله لأرض الواقع عوامل عديدة منها :-

(1) ظهور إحتياجات مختلفة للمستثمرين وطالبي التمويل .

(2) تطور تقنية المعلومات وانخفاض تكلفة الاتصالات وتبادل المعلومات .

(3) ظهور مفهومي الكفاءة (efficiency ) والفاعلية (effectiveness ) كمعايير تراعى عند إصدار الأدوات والأوراق المالية.

وفيما يلي نستعرض كل واحد من هذه العوامل كل على حدة :-

الاحتياجات المختلفة للمستثمرين وطالبي التمويل

قامت الوسائط المالية ( من بنوك ، شركات تأمين ، شركات استثمار ، وسماسرة ...) عموماً لتسهيل تحويل الأموال من وحدات الفوائض النقدية (surplus units) لوحدات العجز المالي(deficit units ) . ويمكن القول بان هذه المهمة كان من الممكن للأفراد القيام بها بأنفسهم ، على الأقل نظرياً، من دون الحاجة لوجود هذه المؤسسات والوسائط المالية . ولكن اصبح من المسلم به الآن ان قيام الأفراد بهذا العمل يؤدى لشئ ْكثير من عدم الفعالية وقلة في الكفاءة المدركة.

وعلى الرغم من ذلك فإن ظهور الاحتياجات الجديدة والمتطورة لوسائل تمويل مختلفة من حيث التصميم وتواريخ الاستحقاق جعل من العسير على هذه الوسائط المالية بصورتها التقليدية ومهامها القديمة من إشباع رغبات المستثمرين والمشاركين في ا سواق المال عموماً. ولذلك ظهرت الحاجة للابتكار ولابتداع وسائل جديدة لمقابلة هذه الاحتياجات .

تقنية المعلومات ومفهوم السوق العريض

مما لا شك فيه ان تقنية الحاسوب قد أثرت على القطاع المالي بصورة كبيرة ، سواء حدوده ومفهومه أم طريقة عمله. فقد أثر الحاسوب على أشياء أساسية في هذا السوق مثل ماهية النقود نفسها0 وعلى أشياء فرعية مستحدثة مثل كيفية عمل التحويلات النقدية بين العملاء0 ولكن ظهور شبكات الاتصال ((networks بالذات ساعد على تحويل الأسواق العالمية المتعددة والمنفصلة إلى سوق مالي كبير, تنعدم فيه الحواجز الزمانية والمكانية ويصل مداه إلى مدى وصول المعلومة المرسلة.

ونظراًً لان هناك احتياجات مختلفة في أجزاء مختلفة من العالم المترابط بواسطة هذه الشبكات فقد اصبح من السهل تصميم الاحتياجات ومقابلتها بالاعتماد على قاعدة عريضة وواسعة من المشاركين في هذا السوق العالمىالكبير0 وبالطبع كلما زاد عدد المشاركين في هذه الأسواق , كلما تمكن مبتكرو ومصممو الأوراق والأدوات المالية من العمل بصورة اقتصادية مقبولة0 أي انهم يجدون مساحة واسعة للحركة وكلما صمموا أو ابتكروا أداة جديدة وجدوا من يطلبها ويقبلها0

مفهومي الكفاءة والفعالية

يعنى مفهوم الفعالية في سوق المال مدى مقدرة السوق على مقابلة احتياجات المشاركين فيه , بينما تعنى الكفاءة المدى الذي تستطيع فيه هذه الأسواق مقابلة هذه الاحتياجات بتكلفة قليلة أو بوفورات ملحوظة ,وبسرعة ودقة عاليتين وهذين المعيارين (الكفاءة الفعالية) يأخذان أهمية اكبر في حالة توسع قاعدة المشاركين,وتوجه الأسواق عموما نحو درجات عالية من تجويد وتقديم الخدمات للعملاء0 ولذلك نجد في هذا الجو أدوات أو وسائل مالية (مثل تبادل أسعار الفائدة ) تحل محل طرق تمويل قديمة نسبيا مثل إعادة تمويل القروض (loan refinancing)

ويمكن تلخيص الأسباب المباشرة لنشأة هذه الأدوات الجديدة فيما يلي :

1) أن هذه الأدوات والوسائل المبتكرة تقلل تكاليف المعاملات بين الوحدات المختلفة (الفاعلية)

2) أنه عن طريقها يمكن خلق أنواع جديدة من الأوراق المالية وبذلك يمكن مقاسمة المخاطر بطرق جديدة والى أبعاد جديدة0

3) انه عن طريقها يمكن التغلب على كثير من العوامل الخارجية المؤثرة مثل تغير قوانين الضرائب والقوانين المنظمة لعمل الأسواق المالية في قطر دون الآخر(1)

و من أمثلة هذه الأدوات المالية :

(أ) آذنات الدفع المتأرجحة(floating rate notes)

(ب) أسعار الفائدة المتبادلة (interest rate swaps)

(ج) السندات القابلة للتحويل (convertible bonds)

(د) السندات المرتبطة بالمؤشرات(index -linked

مشرف عدد الرسائل : 2822 تاريخ التسجيل : 23/12/2007

bonds)

فأذونات الدفع المتأرجحة (floating rate notes) عبارة عن سند يتغير سعر فائدته خلاف المعتاد,وغالباً ما تكون طويلة الأجل . ففي هذه الحالة يربط سعر فائدة السند (coupon) بسعر فائدة معين قصير الأجل. وفائدة هذا النوع من السندات انه يغنى عن استخدام ديون متكررة ذات آجل قصيرة ، مع ما في ذلك من تكلفة البحث وتكلفة المعاملات المتكررة ، فبهذا تعتبر مثالاً حياً لكيفية قدرة هذه الأدوات المالية المبتكرة على تقليل التكاليف .

أما تبادل أسعار الفائدة (interest rate swaps) فهي تنشأ نتيجة اتفاقية لتبادل التدفقات النقدية (cash flows) من التزامات دين ذات تواريخ استحقاق مختلفة. وأساس هذه الأداة المالية المبتكرة ان طرفي الاتفاقية يقوم بالاقتراض في السوق طويل المدى بسعر فائدة ثابت ويقوم الطرف الآخر بالاقتراض بسعر فائدة متغير، ومن ثم يتفق الطرفان بتبادل دفع أسعار الفائدة ( أي ان كل طرف في الاتفاقية يقوم بدفع سعر فائدة الآخر ). ومرد نشوء وظهور هذا الإجراء المالي هو ان الوضع الأحسن لأي من الطرفين يوجد لدى الطرف الآخر - فمثلا قد يستطيع أحد الأطراف الاستدانة بسعر فائدة ثابتة ورخيصة ولكن يرغب في الاستدانة بسعر فائدة متغير، وهو ما يجده عند الطرف الآخر الذي يستطيع الإستدانة عند سعر فائدة متغير ولكنه يرغب في سعر فائدة ثابت أرخص (أو يناسب تدفقاته النقدية).

وقد حلت طريقة تبادل أسعار الفائدة محل إعادة تمويل الديون بواسطة المنشآت التجارية والمالية ومن الملاحظ أن تكلفة تبادل أسعار الفائدة صغيرة بالمقارنة مع طرق إعادة تمويل الديون.

أما السندات القابلة للتحويل (Convertible Bonds) فهي عبارة عن سندات يمكن تحويلها لأسهم إذا ما رأى حاملها ذلك . ففي أغلب الأحيان تحتوى هذه السندات على فقرة تخول للشركة أو الجهة المصدرة حق استدعاء السند القابل للتحويل عند السعر الأسمى مع احتمال زيادة معينة . وهذه الورقة المالية تسمح لحاملها بالتحول من سوق السندات لسوق الأسهم من دون الحاجة لإجراء معاملات خارجية جديدة ومن دون التعرض لمخاطر تقلب الأسعار. أما الأسهم المرتبطة بالمؤشرات ( index _linked bonds ) فهي عبارة عن سندات تعدل قيمتها الاسمية والدفعيات الدورية أيضا لكي تتماشى ، وتعكس واقع التضخم ومعدله . فكأنما هذه السندات عبارة عن سندات محمية من اثر التضخم مما يعطي استقرارا في أسواق هذه الأوراق المالية .(2 )

أبعاد الهندسة المالية للتمويل الإسلامي

نخلص مما تقدم ذكره ان ظهور الهندسة المالية أعطي وسوف يعطي مجالات ابتكار متعددة ومتطورة في المستقبل المنظور والبعيد . وهذا الاتجاه أحوج من يحتاج له علماء المالية أو التمويل الإسلامي في سعيهم للتخلص من الأوراق المالية الربوية وإستبدالها بأخرى توافق الشرع الإسلامي من حيث المنشأ والاستمرارية و الإنتهاء .

وكما أصبح معروفا ومشاعا بين الناس فإن هناك صيغا إسلامية كثيرة متاحة للتمويل، وخاصة في المشروعات الصغيرة والمتوسطة الحجم نسبيا .أما دور الهندسة المالية كما أشرنا إليها هنا في هذا المقال فهو إبتكار وسائل تمويل جديدة في مستوي التمويل طويل الأجل وخاصة بالنسبة للحكومات الإسلامية أو حكومات الدول التي ربما تري أن تمول مشروعاتها من خلال الإطار الإسلامي . فمثلا يمكن لصيغ التمويل الإسلامية مثل المشاركة والمضاربة والمرابحة .... الخ من أن تسد الحاجة للتمويل قصير المدى اذا ما وجهت الوجهة الصحيحة ووضعت لها الضوابط الشرعية ونظم المتابعة والرقابة .

وفي الغالب فإن الحكومات التي لا تلتزم بالإطار الإسلامي للتمويل أو التي تلجأ للبدائل التقليدية تسد حاجتها من الأموال ومقابلة العجز في موازناتها عن طريق الإصدارات النقدية الجديدة أو بإصدار وبيع أدوات اقتراض ربوية ( ( ribawi debt instruments . وقد اصبح من المسلم به جنوح هذه الخيارات لخلق عدم الاستقرار النقدي وزيادة التضخم .(3 )

وفي المقابل نجد أن ما هو متاح للحكومات التي تريد أن تتخذ من القواعد الإسلامية موجها خيارين في الغالب الأعم : ـ

أولا : القروض ذات المخاطر (risky debts)

ثانيا : الأدوات والأوراق المالية مقاسمة الأرباح Profit _sharing instrument) )

ومن هذه القواعد يستبين الفرق الواضح بين الموجهات الأساسية في الاقتصاديات الربوية والاقتصادية

الاسلامية . فأهم ما تنطوي عليه موجهات الاقتصاديات الربوية تقليل تكلفة المعاملات وتقليل أو إبعاد المخاطر لجهات أو أطراف أخري في المعاملة . أما الموجه الأساسي في الإقتصاد الإسلامي لأوراق وأدوات الدين فهو مبدأ مقاسمة المخاطر (risk sharing) وليس بالضرورة إبعادها لجهة أو طرف آخر .

ففي تمويل المدى القصير يمكن للحكومة المراقبة لقواعد الشرع من إستخدام مبدأ الهدية (gifting) الذي أقره الكثيرون كمبدأ أصيل في الإسلام لحديث جابر رضي الله عنه الذي قال فيه (( كان لي علي النبي صلي الله عليه وسلم دين فقضاني وزادني )) .(4) وقد رأي كثير من الفقهاء عدم جواز هذا النوع من الهدايا معتمدين علي بعض الأحاديث النبوية الشريفة ( وليس هنا مجال للتوسع في هذا الإختلاف ) (5)

أما في المدى المتوسط والطويل فيقدم مفهوم الهندسة المالية طرقاٍٍ ٍٍٍٍللحكومات تمكنها من الاستدانة من غير الإخلال بقواعد التمويل الإسلامية . والمرتكز لهذه الطرق ، ربما جميعها ، هو مقاسمة الأرباح والخسائر الناتجة . فمثلا إذا كانت هنالك حكومة تريد أن تمول مشروعا معينا أو أنها تتوقع إيرادات معينة من الضرائب فيمكن للحكومة في هذه الحالة إستدانة أقل مبلغ يكن توقعه من الضرائب أو من عوائد المشروع، وعند تاريخ الإستحقاق يمكن دفع أصل الدين مع علاوة غير ثابتة أو عائمة (variable bonus).

مشرف عدد الرسائل : 2822 تاريخ التسجيل : 23/12/2007

فهذا مثال لأداة مالية مبتكرة مبنية على مبدأ تقاسم الأرباح وغير ذلك يمكن للحكومة استخدام أدوات الدين ذات المخاطر (risky debt) مثل سندات الدخل (income bonds) أو الدين شبه المشارك في الملكية(quasi equity participating debt).وقد نشأت سندات الدخل اول ما نشأت من إجراءات الافلاس ، اذ عن طريقها تتمكن المنشاة أو الجهة المصدرة من تجنب مخاطر الافلاس حتي تجد دخلا كافيا لمقابلة التزاماتها. أما أوراق الدين شبه المشارك في الملكية( quasi _equity debt instrument ) فهي تقوم علي مبدأ المشاركة في التدفقات النقدية ، اذ يقاسم المقرض في الدخل و يستفيد المقترض من انه يحافظ علي ملكية منشأته ويستفيد من مزايا القروض كوسيلة من وسائل التمويل . ( 6) وهذه الابتكارات في وسائل التمويل مبنية علي المبادئ المالية والاسلامية في تقاسم الارباح وتقاسم المخاطر .

وقد استخدمت هذه الادوات والاوراق المالية في كثير من البلدان الاسلامية مثل ماليزيا حيث استخدمت الحكومة الماليزية أذو نات خزينة مبنية علي الضرائب المتوقعة( tax _anticipated treasury) لتمويل المشاريع طويلة الأجل. وقد استخدمت وزارة الأوقاف الأردنية سندات الدخل income bonds)) لتمويل المشاريع طويلة الأجل . أما قطاع المؤسسات في باكستان فقد ا ستخدم شهادات مشاركة (participating - term certificate ) (7) ) تؤهل حامليها للمشاركة في عوائد المشاريع .ولم يقتصر استعمال هذه الأدوات علي الأقطار الاسلامية فقد استخدمت بعض هذه الادوات من قبل في مشاريع بناء السكك الحديدية حيث استخدمت سندات الدخل .أما حديثا فقد استحدث سيتي بنك (Citibank) ورقة مالية هي شهادة مؤشر الأسهم (stock index certificate ) وهي تمثل أداة من ادوات تقاسم الأرباح تتحرك تبعا لتحرك أحد مؤشرات سوق الأسهم . وأيضا استحدثت في النمسا اوراق اطلق عليها اسم اذو نات نماء مؤشر الأسهم النمساوي (the Austrian stock index growth notes ) وتختصر ((SINGS، وهي مرتبطة بمؤشر الأسهم النمساوي هبوطا وعلوا .وكل هذه الأدوات الجديدة والتي ذكرناها هنا تمثل ابتكارات ووسائل جديدة تصب في خانة ما يعرف بالهندسة المالية . وفوق ذلك ، وهو الأهم فإنها تشير الي ان مبادئ التمويل الاسلامية المبنية علي مقاسمة الأرباح والمخاطر قابلة للتطبيق بإستنباط وسائل علمية وعملية .

هذا القول لا يلقى جزافا بل أن كثيرا من الدراسات التجريبية المنشورة قد برهنت على أن هذه الأدوات والأوراق المالية المبنية على هذه المبادئ المتماشية مع روح التمويل الإسلامي لا تقل كفاءة ولا فعالية عن رصيفتها الربوية ، بل أنها قد فاقتها في كثير من الأحيان. وقد أصبح معروفا لدى كثير من كتاب الإقتصاد الغربي ما يعرف بـ (equity premium puzzle) وهي ظاهرة أن شهادات الملكية أو القائمة على مشاركة في العوائد لها علاوة غير مبررة أو غير ظاهرة مقارنة بالأوراق الربوية.

هوامش:

(1) & (2) Livingston money & capital markets: second edition, p 600.

(3) Mohamed S. Ebrahim & Abuzar Eljelly: Debt Financing in Islam : The American Journal of Islamic Finance (July/August 1994)

(4) مشكاة المصابيح: كتاب البيوع ص 2925. رواه أبوداود تصنيف الألباني: الجزء الثاني.

(5) راجع دكتور عبد الحليم عويس : مشكلات الإقتصاد الإسلامي (كتاب الشرق الأوسط: ص 129-136).

(6) Mohamed S. Ebrahim : Theory of Participating Term Certificates. P 105, in : Role of Private & Public Sector in Economics Development in an Islamic Perspective.

(7) D.M. Qureshi : The Role of Sharia Based Financial instrument in a Muslim Country. (Islamic Development Bank, Saudi Arabia 1990)

» مفهوم الهندسة المالية الإسلامية
» المحاسبة المالية و تحديات الهندسة المالية
» الهندسة المالية
» (الهندسة المالية الإسلامية)
» الهندسة المالية الإسلامية